新三板/IPO：擬上市公司股權結構頂層設計方案 源自：知乎專欄 轉自：弘仁投資 最近碰見幾個企業(yè)的實際控制人、控股股東都在問一個問題，是直接持股上市好呢，還是先設一個控股公司再持股擬上市公司上市好呢，正好前面也做過一些分析，拿出來分享一下。 或者 自然人直接持股與控股公司持股只是持股方式不同而已，不影響控股股東的合計持股比例。但是基于以下原因，一般而言，我們是建議實際控制人最好成立一個控股公司對擬上市公司持股，然后再去上市，當然可以留少量一部分用于直接持股。 一、集中股權，提高對上市公司的控制力，提高在并購重組過程中以股權作為支付方式能力。 看兩個例子一目了然。 某上市公司（信息來源于招股書） 公司控股股東、董事長錢忠良為實際制人。管理團隊主要成員雷斌、汪建軍、卜文海、王海濱、尹顯庸、楊燎、張軍、李遠恩、張曹、龔崇明、王浩、姚兵、田琳、楊勇、黃文勇、李成靜、賈云剛、馮嬪、盛科、葉娟、藍靈以及王定英、睢迎春共 23人為一致行動人。 股權如此分散，首發(fā)上市后控股股東、實際控制人錢忠良的股份更被稀釋。按照2014年11月26日的收盤價計算，錢忠良的股份市值僅為3.5億元左右，也就是說目前只要收購一個標的以股份支付的話，價值超過3.5個億其控股地位就不保（雖然有一致行動協議，但是多麻煩?。?。如果將這些一致行動人全部放在一個公司然后對上市公司持股，那么控股股東的持股比例就會高很多，對外并購股權支付的空間就會大很多。 另一上市公司 公司控股股東為長江潤發(fā)集團，實際控制人為郁全和、郁霞秋、邱其琴及黃忠和四位自然人。其中，郁霞秋為郁全和之女，邱其琴為郁全和之堂侄女婿，黃忠和為郁全和之妻侄。要是他們都非得要直接持有股份公司的股份，四個人合起來也就是16%左右股份，淹沒在眾多自然人股東中，根本談不上控制長江潤發(fā)。 二、簡化上市公司信息決策流程，不用等到在上市公司的股東大會上再進行決策。 由于通過將自然人股東放在控股公司層面，在股份公司進行重大決策時，可以先在控股公司層面通過法定程序將不同意見排除，便于股份公司重大決策的進行。比如在改制重組、IPO等會議時，若是持有控股股東極小股權的股東不同意，那么在控股股東層面通過公司法對有限公司的決策權限的界定，可以形成最終的決定，保證股份公司的重大事項繼續(xù)進行。而若是股份公司層面，在改制重組、IPO等重大事項中哪怕有一個小股東不同意簽字，在實際操作中也會導致該事項進展暫緩，解決完他們的訴求才能繼續(xù)。 再說一個比較明顯的事情，若公司股東是幾十個自然人，開一個必須到齊的股東大會非常難，要拿到每個人的親筆簽字更是更麻煩，尤其是有一些僅僅是財務投資人，不是公司員工的情況下。而若是能盡量將股權收攏，只需要法人股東的股東會決議加上公章就可以了，就簡單多了。 三、承接上市主體中目前不宜上市或者目前尚不成熟的業(yè)務，待時機成熟后單獨上市（國內或者國外、A股或者新三板）或者以定向增發(fā)方式注入上市公司。 案例 萬達電影院線股份有限公司將在A股上市（已經通過發(fā)審會）；大連萬達商業(yè)地產股份有限公司將在港股IPO?？梢灶A見的是，上市成功后，關于電影發(fā)行等文化娛樂類資產將會單獨上市或者注入萬達電影院線，地產類資產應該將逐步注入萬達商業(yè)地產。 案例 曾經折戟于財務專項核查的廣匯汽車，目前準備在港股IPO，與廣匯能源（600256）同隸屬于廣匯集團。 案例 物美控股（原北京物美投資集團有限公司）旗下具有兩大上市平臺，即香港上市的物美商業(yè)（01025）及國內A股上市的新華百貨（600758）。 四、調整控股公司股權比較方便，便于對擬上市公司股權進行管理。 由于股份公司發(fā)起人在一年內不準轉讓。若將可能進行調整的投資者（比如說需要進行業(yè)績考核的管理層，需要針對其帶來資源效果對其股權進行調整的投資者）納入控股公司而不是股份公司，可以在控股公司層面對其股份進行調整，從而間接達到調整股權結構的目的。這種方式在上市前和上市后均可以實現。 最典型就是股權激勵，對管理層的股份進行調整，在擬上市公司層面進行調整時，既需要考慮被調整對象是否同意，還要考慮調整的價格，且控股股東沒有優(yōu)先購買權。若是放在控股公司那么受到的約束就相對會少一些。 五、對上市公司（或者擬上市公司）的債務融資提供抵押、擔保，降低融資成本。 由于控股公司可以合并上市公司報表及其他產業(yè)的報表，很多控股上市均開展了房地產業(yè)務，其資金實力一般強于上市公司，受到銀行認可的程度較高。公司在上市公司銀行借款、發(fā)行債券等過程中，提供相應的擔保，提高上市公司債項的信用等級，降低融資成本。 隨時準備承接上市公司的非優(yōu)質資產，為上市公司的未來發(fā)展協調資源 控股公司可以承接上市公司在未來經營過程中形成的一些盈利能力不強的項目，保證上市公司資產的優(yōu)質性。同時可以為股份公司的現在和未來發(fā)展協調各種戰(zhàn)略資源，安排不宜在上市公司層面安排的利益。 案例可見湘鄂情。 六、控股公司可以在達到一定資產規(guī)模之后，以發(fā)行企業(yè)債、發(fā)行中期票據獲得資金開展一些不宜在上市公司內部開展的業(yè)務（比如房地產）?；蛘咄ㄟ^股權質押、出售股票、吸引外部投資者增資的方式對實際控制人想重點發(fā)展的產業(yè)進行培育。 例如： 目前不宜上市的房地產，目前處于虧損期的新興產業(yè)均可在控股公司體內進行培育 七、市值管理。 控股公司可以通過質押其他子公司的股權、吸引外部投資者等方式融資后，對上市公司進行市值管理。 八、單獨上市。 當然控股公司實力發(fā)展到一定程度也可以單獨在港股上市。 案例： 北京控股（控股公司）與燕京啤酒（000729）、中國燃氣（384）等 九、控股公司下屬子公司較多后，可以命名為集團，為上市公司宣傳可能能提供一些幫助。 十、有助于對上市公司人事進行安排，保持上市公司管理層的活力（補充）。 在很多公司上市時，上市公司的管理層長期跟隨實際控制人、控股股東，將公司做大做強并能夠實現上市做出了巨大貢獻。但是上市成功之后，這些管理層年齡也大了，可能覺得功成名就，大部分還有持有上市公司的股份，巨額財富也有了，推動公司大力發(fā)展的動力不足了，容易躺在功勞簿上睡大覺，占據著董事、監(jiān)事、管理層的高層位置不下來。實際控制人也不好拉下臉來將他們趕走。而上市幾年為了公司的發(fā)展做出了巨大的犧牲，且一直很有想法很有干勁的中層干部的晉升通道被堵死了。 如果在上市公司上面設有控股公司，將沖勁不足、愿意躺在功勞簿上的老管理層升至控股公司擔任相應的職務，騰出相應的職位空間給下面的中層干部，既照顧了老管理層的情緒，又保證了新的管理層的活力，同時保證了公司整體的晉升通道通暢。這在目前以人治為主的公司管理中非常重要。 當然實際控制人全部通過控股公司對擬上市公司進行持股也不是完全沒有缺點： 第一，稅負重了。不解釋。 第二，決策慢了，買賣不股票不那么自由，個人為了消費需要賣出少量的股票時，會覺得自由度降低。 第三，分紅、買賣股票的收益必須通過控股公司分紅才能到實際控制人手中，時間長了。 第四，設立控股公司就意味著需要增加一些管理人員，且其不能在上市公司中兼職，必須新聘任，成本增加了。 同時設立控股公司控股上市公司，還需要注意保證業(yè)務、資產、人員、財務、機構與上市公司之間需要具有獨立性。同時控股公司中，與上市公司同業(yè)的資產應該全部注入上市公司避免同業(yè)競爭。